MicroStrategy的机遇与风险分析：盈亏同源的戴维斯效应

上周我们讨论了Lido如何从监管环境变化中获益,本周我们来探讨MicroStrategy的热度话题。通过深入研究,我对MicroStrategy股价上涨的原因有了一些看法,希望与大家分享。

MicroStrategy股价上涨的核心原因在于"戴维斯双击"效应。公司通过融资购买比特币的业务模式,将比特币的增值与公司盈利绑定,并利用传统金融市场的融资渠道获得资金杠杆,使公司具备了超越单纯持有比特币带来盈利增长的能力。同时,随着持仓量的扩大,公司获得了一定的比特币定价权,进一步强化了这种盈利增长预期。

然而,这种模式也存在风险。当比特币行情出现震荡或反转时,公司的盈利增长将陷入停滞。加上经营支出和债务压力的影响,MicroStrategy的融资能力可能受到限制,进而影响盈利增长预期。除非有新的因素能够推动比特币价格进一步上涨,否则MSTR股价相对比特币持仓的溢价将快速收敛,这就是所谓的"戴维斯双杀"过程。

戴维斯双击和双杀效应

"戴维斯双击"是指在良好的经济环境下,企业因盈利增长和估值扩张两个因素而出现股价大幅上涨的现象。具体来说:

1. 公司盈利增长:公司实现强劲的盈利增长,或业务模式、管理等方面的优化导致利润提升。

2. 估值扩张:市场对公司前景更加看好,投资者愿意支付更高的价格,推动股票估值提升。

这种线性和指数结合的正反馈效应通常会导致股票价格加速上涨。

相反,"戴维斯双杀"则描述了在盈利下降和估值收缩两个负面因素共同作用下,导致股价快速下跌的现象:

1. 公司盈利下降:公司盈利能力下降,可能是因为收入减少、成本上升等因素,导致盈利低于市场预期。

2. 估值收缩:由于盈利下降或市场前景变差,投资者对公司未来信心下降,导致其估值倍数下降,股价下跌。

这种共振效应通常发生在高成长股中,尤其在科技股中表现明显。

MSTR高溢价的形成及其商业模式核心

MicroStrategy将业务重心从传统软件转向融资购买比特币,其盈利来源于通过稀释股权和发债获得资金购买比特币所带来的资本利得。随着比特币增值,所有投资者的股东权益相应增加。

MSTR与普通比特币ETF的区别在于其融资能力带来的杠杆效应。投资者对公司未来盈利增长的预期来源于其融资能力增长而获得的杠杆收益。只要MSTR的总市值高于其持有的比特币总价值(即处于正溢价状态),无论是股权融资还是可转债融资,都会进一步增加每股权益。

对Michael Saylor来说,MSTR市值与其持有的比特币价值的正溢价是商业模式成立的核心因素。他的最优选择是在维护这个溢价的同时不断融资,增加市占率,获得更多对比特币的定价权。定价权的不断增强又会增强投资人在高市盈率情况下对未来成长的信心,使公司能够继续完成募资。

MicroStrategy给行业带来的风险

MicroStrategy的商业模式可能显著增加比特币价格的波动性,充当波动的放大器。当比特币进入高位震荡期时,"戴维斯双杀"效应可能开始显现。

当比特币增长放缓,进入振荡阶段时,MicroStrategy的盈利将不断降低,甚至归零。固定的经营成本和融资成本会进一步缩小企业盈利,甚至导致亏损。这种震荡将不断消磨市场对后续比特币价格发展的信心,转化为对MicroStrategy融资能力的质疑,进而打击对其盈利增长的预期。在这两者的共振下,MSTR的正溢价将会快速收敛。

为维护其商业模式,Michael Saylor必须维护正溢价状态。因此,通过出售比特币换回资金回购股票成为必要操作,这也意味着MicroStrategy可能开始卖出其首批比特币。

考虑到Michael Saylor的持股比例不高(约10%),公司的长远价值远高于其持有的比特币价值。在震荡阶段卖出比特币、回购股票来维护溢价有其合理性。当MSTR市盈率因恐慌处于低估状态时,通过出售比特币换回资金并从市场中回购MSTR是划算的操作。

然而,当MicroStrategy开始抛售比特币时,可能加速比特币价格下跌。价格下跌又会进一步恶化投资人对公司盈利增长的预期,溢价率进一步走低,形成恶性循环。

MicroStrategy可转债的潜在风险

尽管MicroStrategy的可转债在到期前没有直接的偿付风险,但其债务风险仍可能通过股价提前反馈。可转债的性质使得对冲基金可以通过Delta hedging策略来获取波动率收益。

当MSTR股价下跌时,为了动态对冲Delta,对冲基金可能会卖空更多的MSTR股票,进而进一步打击MSTR股价。这将对正溢价产生负面影响,从而影响整个商业模式。因此,债券端的风险可能会通过股价提前反馈。

总的来说,MicroStrategy的商业模式既有机遇也有风险。在比特币价格上涨时,公司可以享受"戴维斯双击"带来的收益;但在市场转向时,也可能面临"戴维斯双杀"的风险。投资者需要密切关注比特币市场走势以及公司的融资能力和溢价状况,以评估潜在的风险和收益。