稳定币、DeFi与信用创造：新金融格局的演变

全球稳定币资产规模在经历18个月的大幅回落后，正重新加速增长。这一趋势主要由三个长期因素驱动：稳定币作为储蓄工具的应用、作为支付工具的应用，以及DeFi提供的高于市场的收益。预计到2025年底，稳定币供应量将达到3000亿美元，2030年有望突破1万亿美元。

这一规模的增长将为金融市场带来新的机遇和变革。某些变化已经可以预见，如新兴市场银行存款向发达市场的转移，以及区域性银行向全球系统重要性银行的转变。然而，还有许多潜在的变革尚未显现。稳定币和DeFi作为基础设施而非边缘创新，未来可能会从根本上重塑信贷中介的方式。

推动采用的三大趋势

稳定币作为储蓄工具

稳定币正越来越多地被用作储蓄工具，特别是在新兴市场。在阿根廷、土耳其和尼日利亚等经济体中，本国货币持续疲软，通胀和贬值压力导致对美元的有机需求。稳定币绕过了传统的限制，让个人和企业能够通过互联网轻松获得美元支持的流动性。

消费者调查显示，获取美元是新兴市场用户使用加密货币的主要原因之一。一项研究表明，47%的用户将"用美元储蓄"作为使用稳定币的原因，39%的用户将"将本地货币兑换成美元"作为原因。

虽然难以准确估计新兴市场基于稳定币的储蓄规模，但这一趋势正在快速发展。多家公司推出的稳定币结算卡业务顺应了这一趋势，让消费者可以通过主流支付网络在当地商户消费储蓄。

以阿根廷为例，某金融科技应用报告其1.25亿美元的"存款"占阿根廷中心化加密应用市场份额的30%。这意味着阿根廷加密应用的资产管理规模约为4.17亿美元，占该国M1货币供应量的1.1%。考虑到阿根廷只是众多新兴市场经济体之一，新兴市场消费者对稳定币的需求可能会在更广泛的范围内扩展。

稳定币作为支付工具

稳定币已成为可行的替代支付方式，尤其是在跨境支付领域与传统系统竞争。国内支付系统通常能实时运行，而传统跨境交易需要超过1个工作日，稳定币在这方面具有明显优势。长远来看，稳定币可能会发展成为连接各支付系统的元平台。

某研究报告显示，B2B支付用例在31家受调查公司中贡献了每月30亿美元的支付额（年化360亿美元）。据估计，在所有非加密货币市场参与者中，这一数字年化超过1000亿美元。该报告还发现，2024年2月至2025年2月期间，B2B支付额同比增长了4倍，表明持续增长的资产管理规模所需的规模增长。

DeFi提供高于市场的收益

近五年来，DeFi一直产生着结构性高于市场的美元计价收益率，让技术水平较高的用户能够以较低风险获得5%至10%的回报。这已经并将继续推动稳定币的普及。

DeFi是一个独特的资本生态系统，其特征之一是底层"无风险"利率反映了更广泛的加密资本市场。主要DeFi平台的供应利率对基础交易和其他杠杆需求具有反应性。随着新的交易或机会出现，DeFi的基础收益率会上升，因为用户需要担保贷款来配置新项目。只要区块链继续产生新想法，DeFi的基础收益率应该会持续超过传统国债收益率。

由于DeFi主要使用稳定币而非法定美元，任何试图提供低成本美元资本来满足这一特定市场需求的行为，都会导致稳定币供应量扩大。数据显示，当DeFi平台与美国国债之间的利差为正时，总锁定价值(TVL)会增长，反之则下降。

银行存款问题

稳定币的长期采用可能会导致传统银行脱媒化，因为它允许消费者直接访问以美元计价的储蓄账户和跨境支付，而无需依赖银行基础设施。这可能会减少传统银行用于刺激信贷创造和产生净息差的存款基础。

银行存款替代

目前，每1美元稳定币大约对应0.80美元的国库券和0.20美元的发行方银行账户存款。以某主要稳定币为例，其发行方持有80亿美元现金和530亿美元超短期美国国债或国债回购协议，对应610亿美元的稳定币。

当用户将传统银行账户中的资金转换为稳定币时，实际上是将存款从地区/商业银行转移到美国国债以及主要金融机构的存款。这种转移会使银行存款和国债更加集中，减少商业银行和地区银行可用于放贷的存款基础，同时使稳定币发行者成为政府债务市场的重要参与者。

强制信贷紧缩

银行存款的关键社会功能之一是向经济放贷。部分准备金制度允许银行放贷出相当于其存款基数的数倍。当大量存款转为稳定币时，可能会显著减少当地可用于信贷创造的资金。这种影响在小规模时难以察觉，但随着规模扩大，可能会引起监管机构的关注，以防止信贷创造和金融稳定受到破坏。

对美国政府的信贷过度分配

对美国政府而言，稳定币的增长是利好消息。目前，稳定币发行机构已是美国国债第十二大买家，且其持有规模正以稳定币资产管理规模的速度增长。预计不久的将来，稳定币可能成为美国国债的前五大买家之一。

新的法案提案要求所有国库券支持要么以国库券回购协议的形式，要么以期限少于90天的短期国债的形式。这将大幅提升美国金融体系关键环节的流动性。当规模足够大时，这可能会对收益率曲线产生重大影响，因为短期美国国债将拥有一个对价格不敏感的大型买家。

新的资产管理渠道

稳定币的增长创造了一个全新的资产管理渠道。这一趋势与金融危机后从银行贷款向非银行金融机构贷款的转型类似。稳定币从银行系统中吸走资金，特别是从新兴市场银行和发达市场区域性银行吸走资金。一些稳定币发行机构已开始作为非银行贷款机构运作，未来可能成为重要的信贷提供者。

如果稳定币发行机构决定将信贷投资外包给专业公司，它们将立即成为大型基金的有限合伙人，并开辟新的资产配置渠道。大型资产管理公司在这一背景下有望实现规模扩张。

链上收益率的有效前沿

除了基础银行存款，稳定币还可以在链上进行借贷。消费者将需要以稳定币计价的收益产品，如各种链上金融协议提供的收益机会。这些"金库"将以诱人的收益率为消费者提供链上收益机会，从而开辟另一个资产管理渠道。

未来将出现新的金库，追踪不同的链上和链下投资策略，这些策略将在各种应用中争夺稳定币持仓。随后，业界将创建一个"链上收益的有效前沿"，其中一些链上金库可能会专门为特定地区提供信贷，而这些地区的银行正面临失去这种能力的风险。

结论

稳定币、DeFi和传统金融的融合不仅代表着技术革新，更标志着全球信贷中介的重构，这反映并加速了2008年后从银行向非银行贷款的转变。到2030年，稳定币的资产管理规模预计将接近1万亿美元，这得益于其在新兴市场作为储蓄工具的应用、高效的跨境支付渠道以及高于市场的DeFi收益率。

这种转变既带来机遇也带来风险：稳定币发行者将成为政府债务市场的重要参与者，并可能成为新的信贷中介机构；而区域性银行（尤其是在新兴市场）则面临信贷紧缩，因为存款将转移到稳定币账户。最终的结果是一种新的资产管理和银行模式，其中稳定币将成为通往高效数字美元投资前沿的桥梁。

正如影子银行填补了金融危机后受监管银行留下的空白，稳定币和DeFi协议正在将自己定位为数字时代占主导地位的信贷中介机构。这将对货币政策、金融稳定和全球金融的未来架构产生深远影响。